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文章：十九大后的中国：房地产发展下一站
来源：东方证券
作者：邵宇 陈达飞
中国共产党第十九次全国代表大会（下文简称“十九大”）于2017年10月24日闭幕。习近平主席在开幕式中做出了中国已经进入中国特色社会主义新时代的前瞻性判断，新时代的一个重要特征就是社会主义基本矛盾的变化，即由“人民日益增长的物质文化需要同落后的社会生产之间的矛盾”转变为“人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”。
基本矛盾决定着政策的发力点，建国以来，中国一直强调以经济建设为中心，发展才是硬道理。但发展掩盖了一些深层次的社会矛盾，这些矛盾在金融危机之后的经济增速换挡期、结构调整阵痛期与前期政策消化期这“三期叠加”的特殊时期逐渐显现。其中，房地产市场的发展就是连接着经济、金融与民生工程的交汇点。房子的问题，已经成为土地政策、货币政策与金融监管政策等必须考虑的元素，是影响中国各项事业迈向新台阶必须要跨过去的槛。为此，习近平主席再次强调“房子是用来住的，不是用来炒的”，并对中国下一步房地产市场的发展做出了明确部署，即建立“多主体供给、多渠道保障和租购并举的住房制度”，目的是实现“住有所居”。十九大对房子的定调将会削弱住房的投资属性，不鼓励甚至是打击住房的投机属性，并强调了住宅的居住与公共品属性。从近几年的政策走势来看，房产调控除了需求侧以“限”为代表的方式之外，供给侧也在探索，特别是多层次的公共住房（也称保障房）体系更加丰富。为此，有必要探讨适合中国公共住宅建设的模式，
公共住房制度改革的历史背景
自1998年福利住房制度改革以来，中国开启了房地产市场化改革：住房实物商品化、住房消费货币化、住房分配市场化、住房供应商业化、存量公房私有化和和住房管理社会化（zhao 和 bourassa，2003）。二十年来，中国的房地产获得了突飞猛进的发展，成为驱动经济增长的支柱性产业。住房改革释放了中国经济增长的巨大潜能，但不得不强调的是，任何宏观政策的变动，都会影响财富分配。住房改革的财富再分配效应既体现在居民内部，也体现在政府与居民部门之间，还体现在一、二、三线城市之间。房地产市场化改革带来的财富效应是显而易见的，但市场配资资源的目标函数里，效率的权重总要高于公平。这带来了以下几个方面的问题：
第一，过高的房价收入比或房价租金比。2016年的数据显示，深圳的租售比为1:740，上海为1:616等，大大超过国际正常标准200-300。北京与上海的房价收入比也都超过了25，位居全球前10位。相比而言，新加坡的房价收入比为5左右。这就使得一线城镇集聚了大量所谓的北漂南漂一族，居无定所；第二，贫富分化愈加严重，这又主要体现在房地产财富的分化，因为住房占到城镇居民财富的65%左右，占农村居民财富的约55%。房子就是财富的象征，它甚至成了婚姻市场上的“硬通货”，比象征着人力资本的“学历”更值钱。第三，房地产投机屡禁不止，泡沫越吹越大，加剧了金融与经济的系统性风险。受到过去几十年房价趋势的惯性使然，再加上政府房产调控政策与动机的激励不相容，出现了房价越限越涨的怪像。流动性过剩与“资产荒”并存的时代，房地产的稀缺性成就了其投机性。除此之外，还有各种“城镇病”影响居民的幸福指数。
泡沫是房地产市场化与金融深化结合的产物。房地产的特殊在于其金融属性，它已成为撬动金融杠杆的“支点”。08年金融危机以来，为了应对外部冲击，货币与信贷空前膨胀，影子银行体系迅速扩张。在房价与信贷正反馈循环中，资金脱实向虚，债务逐渐累积，杠杆居高不下。能否有效规避过去改革的路径依赖，有效稳住房价至关重要。我们过去的习惯思路是从需求端来思考，觉得限制住购房资格或者是信贷资金的可得性，就能够有效抑制需求，但实践证明这种方法对抑制房地产投机的效果并不好。因为中国住房市场的短板是供给，与调节后的需求相比，它仍然是短板。所以，未来需要双管齐下，不仅需求侧（主要是投机性需求）要限制住，供给侧也要赶上。公共住房的供给既是对需求的分流，也是总需求的构成部分，还能防范金融风险。这种供求并举的调控机制，可借鉴的经验如“香港模式”、“新加坡模式”，以及“德国模式”，但它们是有明显的差异的，而且政策背景也不同，所以不能直接复制。为此，有必要先弄清楚中国住房制度改革的目标函数。
如何构建多层次的住房体系
住房是市场化改革的重要一环，是固定资产投资的重要组成部分，对于中国经济的起飞不可或缺。但以“国发24号文”为转折，政策当局已经认识到公共住房数量不足和管理效率低下已经成为妨碍经济进一步发展的障碍。为此，中国开启了新一轮的住房改革，需要强调的是，这并不是“逆市场化”，而是以政策手段弥补市场的不足。市场与政府并非对立，只有在城镇规划中将二者结合起来才能更有效的实现“三位一体”的目标。
（一）以需求为导向，构建多层次保障房体系
至今，中国已经搭建起一套完整的保障房体系，分租房与售房两种类型，前者有廉租房和公租房，后者有经济适用房、限价房和棚改房。不同类型的住宅都有各自适用的人群，申请条件也不一样。廉租房针对低收入群体，有户籍要求，他们甚至连经济适用房的支出也承担不起，只能租房；公租房的要求相对宽松，没有本地户籍要求，有些甚至不设置收入上限。经济适用房也针对城镇最贫困的居民，一般有本地户籍的限制，除此之外还有收入、资产和人均居住面积的要求。经济适用房一般是由地方政府免费划拨土地，由开放商建造并出售给贫困户，平均利润为2%-3%；棚改房的对象是旧城改造的拆迁户；限价房则适用于那些拥有当地户籍的中等收入群体，他们不满足经济适用房的条件，但是又无法按市价购买商品房。“十二五”规划以来，经济适用房在增量住宅中的比重下降，公租房和棚改房的比例上升，例如在2011年分别占比为21.8%和40%，而经济适用房从2010年的22%下降到10.6%。在高房价的背景下，随着旧城改造步伐的加快，建设动迁安置房既可以降低城镇更新的成本，又可以缓解市中心土地供应不足的压力，同时还能够起到土地功能优化配置的作用。
以上说的只是公共住房体系，与其对应的便是私人住房，它也包含租房与售房，如此便形成了“两条腿走路”的住宅供给机制，市场与政府统筹协调，既注重效率，也讲究公平。在住房市场，政策干预即使是在奉行“积极不干预”和“新自由主义”的发达国家和地区也是司空见惯的。
案例：新加坡“建屋局组屋-私人组屋-执行公馆公寓”模式
新加坡是全世界最典型的以公共住宅为主体的国家，中央集权的政府发挥着绝对主导的作用，其职责涵盖：国有土地转让、房屋建设与分配、融资等，由房屋发展局统一负责。自1964年将“居者有其屋计划”纳入国家议程以来，截止到1995年，公屋存量占比达到了88.07%的历史峰值，相比于1960年的9%，可以说是飞速发展。新加坡组屋的多层次性主要体现在其规格的设计上，即面积大小从一居室到五居室不等，小至30平，大至150平，形成了“建屋局组屋-私人组屋-执行公馆公寓”结构。需要强调的是，新加坡的组屋制度长期以需求为导向（如“预购组屋制度”），房屋设计伴随着人口结构的变化富有弹性。
同时，考虑到公平，1994年用“组屋登记制度”替换了原来的抽签与排队的分配方式，前者是先到先得，后者则是凭运气。当然，新加坡政府注重“公平”还体现在其对预售组屋配额的划分上，如将60%的配合划分给首次申请者，还有15%的比例照顾特定的申请者（如子女较多的家庭）。正是由于新加坡政府以需求侧为导向的弹性供给政策，才使得新加坡顺利实现了“居者有其屋计划”，居民随着年龄和收入的变化，可以自由“升级”，换更大的组屋或私人住宅。在不改变住房的公共产品属性的情况下，新加坡于1995年首次以公开招标的形式向私人开发商出售土地，由开发商负责设计与建造，这被称为“执行共管公寓”。另一种是与公共组屋相对的“私人组屋”，它仍然属于公共组屋项目的范畴，但由私人“设计、兴建和销售”。“执行共管公寓-私人组屋”计划主要针对高收入群体，目的是为他们提供更优质的房源和精细的设计。
（二）政府与市场配合，加强政策协同性
自2013年以来，政府与社会资本合作（ppp）的相关政策密集出台，项目主要分布于传统基础设施、信息基础设施、清洁能源、油气、煤化工、石化产业等行业，但尚未运用到公共住宅的开发上。我们认为，为了实现财政与社会资本、政府与市场的双赢，ppp模式或许可以在拥有刚性需求的住宅市场上探索出一条成功的道路。比如美国政府最早在19世纪30年代就开始建设公共住宅，那时主要是缓解大萧条的负面冲击。但随着经济状况逐渐好转，公共住宅政策逐渐转为公私合营，逐渐形成了一个由政府资助、私营部门积极参与建设的低收入住房政策体系。
新加坡的“执行共管公寓-私人租屋”就是公私合作的方式兴建的，但新加坡的公私合营模式还体现在价格机制的设计上。公共组屋分为一级与二级市场，一级市场由政府定价，二级市场由供求决定价格，与国内的“价格双轨制”类似。一级市场上，新加坡政府长期以来对预购组屋采用成本加成定价的方法，但2001开始，改为参考市场价格，用市场价格减去相应的补贴，就得到了组屋的价格。但随着二级市场价格的上涨，一级市场也水涨船高，故政府在2013年4月宣布预购组屋与市价脱钩，参考成本与居民的收入水平。公共组屋在满5年后可在二级市场出售，售价由买卖双方参考市价协议确定。
对比多国（或地区）的住房政策发现，政府的政策制定大都以需求为主导，充分考虑人口的总量与结构、居民的收入水平与分布、以及政策想要达到的政治与社会维度的诉求。在进行现状分析与政策目标的制定后，再考虑各种约束，而后再制定方案。政策既要注重宏观与微观的配合，又要注重供给侧与需求侧的协同，还要注重政府与市场的协调。只有这样，才能培育出成功的模式。托尔斯泰说“幸福的家庭都是相似的，不幸的家庭各有各的不幸”，但就城镇而言，失败似乎是相似的，但成功却各有不同。住房政策，在中国这样的大国，更应该以地方政府为主导，因地制宜，因势利导，制定出本土化的住房政策，但不得不强调的是，城市的边界最终仍是由市场决定的。
（三）搭建金融政策框架，实现精准调控
1.货币政策
货币政策主要体现在首付比例和贷款利息优惠上，容易被忽视的还有货币政策对于房价和通货膨胀的影响。货币供给增加也会推动房价上涨，房价上涨同时会加速货币的循环，形成房价与信贷正反馈的金融周期，金融危机前的美国就是最好的例证。德国与日本的比较分析分析非常有意义。可以分为三个阶段来看，上世纪七、八十年代以前，二者齐头并进，而后直到九十年代，日本野蛮生长，但九十年代之后，日本房地产泡沫破裂，至今一蹶不振，但德国依然延续着长期以来“小步慢跑”的节奏。这种差异，货币政策扮演着重要的角色，德国的成功在于货币政策能够维持通胀低位运行。不仅如此，德国实行“现存后贷”的政策，即申请贷款的居民需要先向银行存足贷款额度的50%，储蓄贷款银行才将合同额度发放给储户，这是一种相对保守的房贷政策。存贷款利率长期保持不变，分别为3%和5%，这对房地产市场起到了稳定器的作用。
首付比例在各国均存在差异，而且是个时变变量，例如在新加坡最低时为10%，后来在2012年上升到40%-60%，美国在金融危机前甚至存在零首付的情况，中国也主要在20%-30%浮动，而且一套房与二套房有较大的差距。如果是贷款买房，首付比例对购房的调节作用实际上没有贷款利息大，优惠的贷款利息会大大减轻居民的还款负担。自1993年7月以来，新加坡的优惠贷款利息就维持在2.6%的水平，当然这主要是针对那些满足条件的预购组屋的购房者，而对那些不满足优惠贷款利息申请条件的居民，也往往以基准利率进行贷款，优惠贷款利率的确定以公积金贷款利率加0.1%为准。
2.财政政策
财政政策反映在公共住房领域的各个方面。其实在政策协同性部分也有提到，在不同的国家，财政资金发挥的作用不同，例如韩国政府在公共住宅建设方面主要依赖市场资金，财政资金所占的份额较小，而新加坡和香港的则相对较大。财政支持力度的大小一方面取决于地方政府的财政实力，另一方面也要看公共住宅制度的设计，好的项目彼此之间是互补的，例如新加坡和香港就可以从居屋（或组屋）出售中获取资金补贴公屋（或组屋）住户。财政支出还体现在对购房用户的补贴上。需要特别强调的是法国的财政激励措施，除了由特定银行发放的优惠贷款，各项财政刺激措施...